戴景耀【美国农产品解析】拐点即将到来-周俊期权
戴景耀
「导言」
近期全球股市暴跌，悲观情绪笼罩资本市场，许多人开始质疑价值投资，股票让人心生绝望。“普通韭菜”迷茫，“资深韭菜”迷茫，“职业投资人”竟也陷入迷茫，完全失去了往日在暴跌面前谈逃顶，牛股面前谈布局的淡定。
大浪淘沙，多少投资者被市场无情淘汰。
这两年国内投资市场发生很大变化，谁都能看到。但我们需要思考这些变化是长期的还是短期的，是可逆的还是不可逆的。
如果是短期，可逆的变化，那么过去十几年摸索个人经验成功的投资者，只需要坚持原来的投资框架，跨越这段困难时期即可。毕竟，任何一种投资方式，都会遭遇阶段性低潮。
如果是长期，不可逆的变化，那大部分投资者，就需要通过重新认识市场，调整自己的投资框架。而这种调整，必然要经历迷惘、怀疑，纠结和痛苦。相当于打碎一个旧的自己，重建一个新的局面。
“
如何能在险象环生的危难时刻捕捉到有利机会？
”
应始终保持相对客观的心态，学习和市场对话，多维度解读变化中的信号。
不要被短暂波动所左右，通过透彻研究和独立思考来明确趋势方向，这些过程可以磨炼和强大属于自己的交易体系。时刻精进并坚定投资理念，才能从容面对市场，以清晰应万变，不被打扰，创造出一条明路。
机会面前要敢于亮剑。
我认为，未来一到两年，全球农产品板块将会有不错的表现，特别是美国玉米慢牛行情已经启动。
我目前已经开始布局美国玉米和小麦。下面将近期农产品的基本面研究和大家分享。
美豆市场展望
当前美豆库存消费比仍偏高，加之巴西丰产逐渐定局，美豆盘面承压，尽管阿根廷大豆仍有变数。
天气预测显示，2018年春季天气模式逐渐转为中性，加之美豆进入播种和生长期，伴随国内需求强劲，天气炒作或增多，美豆盘面未来预计偏强，但幅度有待观测。
如果7、8月份天气出问题，美豆指数反应则较为强烈。
美豆和国内豆粕介入的时间节点应该是3月USDA报告后，3月的报告会提到美豆意向种植面积，目前美豆的种植利润还是可观的，种植面积可能会继续提高。
1、美豆指数与美豆库存消费比
美豆指数与美豆库存存在较强的负相关性，数据显示二者相关度为-0.528。美豆库存消费比下降往往刺激美豆指数上涨，而库存消费比上涨，则美豆容易偏弱。
2007美国大豆种植减少14.3%，单产下滑2.8%，美豆产量减少16.3%，库存消费比从上年度的18.6%降至6.7%，2008年美豆种植面积增加17.0%，但单产继续下滑4.8%，产量同比增加10.8%，但库存消费比跌至4.53%。
在此期间，库存消费比的大幅下降导致美豆指数触及1641点,为截止目前历史第二高点。
随后，2012年夏天美豆遭遇近半个世纪以来最严重的干旱，美豆库存消费比处于4%低位，年度库存消费比低至2.6%，美豆指数涨至创纪录的1738点。
此后，全球天气逐渐进入厄尔尼诺模式，南北美天气持续良好，美豆库销比走高，美豆指数连续下跌至今低位徘徊。
数据来源：美国农业部
2、大豆期末库存增幅放缓
1）全球大豆库存消费比增速放缓。2018年2月美国农业部月度报告显示，2017/18年度全球大豆产量3.47亿吨，国内消费量3.43亿吨，出口量1.52亿吨，全球期末库存9814万吨，库存消费比19.82%。
数据看，全球期末库存数据继续增加，主要因天气良好，美国、巴西等国产量增加或保持高位。
但库存消费比增速放慢，如果未来天气模式转换，或刺激全球大豆库存消费比转入下降通道，从而利多盘面。全球库消比变化，关键看美国、巴西和阿根廷产量变化及国内需求趋势。
数据来源：美国农业部
2）美豆库销比上调，但产量增速下滑。数据显示，2016/17年度美豆产量1.1692总消费量（国内消费+出口）1.1467期末库存829万吨，库存消费比为7.15%。2017/18年度产量1.1952亿吨，总消费量1.1398亿吨，期末库存增至1442万吨，库存消费比12.65%。
美豆库存消费仍处于高位，主要因美豆出口下调，影响美豆总消费。因南美竞争，美豆出口目标量已连续三个月下调。
数据来源：美国农业部
值得注意是美豆产量的下滑，体现了天气模式的变化。2011-2016均值看，美豆产量的增长更多来自于单产的增速（天气良好），2017年种植面积大幅增长，导致2011-2017年面积增幅均值高于单产增幅，因2017年单产增幅为负（完美天气结束），所以美豆产量增幅仅为2.22%。
如果2018年大豆面积增幅小于2017年，在中性天气下，美豆产量增长或继续放缓甚至下跌，届时美豆库存消费比或有望进入下行通道。
数据来源：美国农业部
截止2018年2月9日收盘，美盘大豆与玉米比价在2.55位置，基本处于二者比价中间位置，且距离播种季节较远，大豆与玉米播种面积仍存在变数。
但过去两年美国农户种植大豆收益好于玉米，农户有增加大豆播种面积倾向，但增幅难预料。此外，中国宣布对美国高粱进行“双反调查”，或将影响杂粮等种植面积，从而影响玉米和大豆。
1月18日，Farm Futures发布的对925位种植户的调查结果显示，2018年美国农户的玉米种植面积料为9010万英亩，较2017年略低0.1%，大豆种植面积也为9010万英亩，几乎与2017年相持平。
3）巴西丰产继续施压市场。2月美国农业部报告数据显示，2017/18年度巴西大豆产量将达到1.12亿吨，较此前预估上调200万吨，出口6900万吨，上调200万吨，期末库存下调5万吨至2241万吨，库存消费比19.55%，上年度为23.08%。
巴西本年度产量较好，市场预期巴西产量持平或接近去年，天气良好仍是最主要原因，尽管播种阶段因降水偏少而播种进度偏慢。此外，今年巴西大豆播种面积增加2.7%也是重要原因。
数据来源：美国农业部
4）阿根廷产量大概率下降。本年度因阿根廷北部等部分地区降水偏少，导致播种计划无法完成，大豆产量大概率将下滑。2月美国农业部下调阿根廷大豆产量200万吨至5400万吨，上年度为5780万吨。
布宜诺斯艾利斯交易所表示，阿根廷已完成播种计划，下调大豆播种面积10万公顷至1800万公顷。
需要注意的是，目前阿根廷已自2018年1月份开始每月下调大豆出口关税0.5%，虽然短期对市场影响有限，但其高达3600万吨的库存，依然对市场存在潜在压力。
3、国内需求强劲
国内粕类需求强劲，刺激大豆进口量保持高速增长。数据显示，2017年国内进口大豆9556万吨，较上年的8323万吨增加14.8,%，过去五年进口平均增幅为10.5%。
按照作物年度计算，截止2018年1月，2017/18年度国内大豆进口量3257万吨，同比增加9.25%。
目前市场预期1、2、3月进口量分别为809、590、700万吨，那么10-3月份国内进口量则为4508万吨，同比增加9.63%，而美国农业部1月报告预估国内进口量为9700万吨，较上年度增幅为3.74%，可以看出国内进口量较为强劲，后期数据或有上调。
数据来源：美国农业部
4、天气模式或有变数
1）短期阿根廷降水继续偏干。天气预报显示2月10-16号期间，阿根廷三大主产省布宜诺斯艾利斯、科尔多瓦、圣达菲等地区仅有零星降水，整体继续偏干。在17-23号期间，布宜诺斯艾利斯影响一波降水，但科尔多瓦和圣达菲仍偏干。阿天气仍存在炒作空间。
数据来源：NOAA
2）2017年12月5日，澳大利亚气象局表示，全球进入拉尼娜天气模式。拉尼娜一般会导致全球大豆主产区降水偏少，从而影响产量。当前阿根廷北部地区的降水偏少就是由此导致的。最新预测显示，拉尼娜天气模式仍偏弱，预计将逐渐消失在2018年4月进入中性状态。
数据来源：澳大利亚气象局，NOAA
一般而言，中性天气模式下，大豆主产区尤其是大豆生长的关键时期，天气会存在较多变数，影响大小也不一定，但往往会引发市场担忧和炒作，为盘面注入升水。
美玉米市场展望
当前美玉米库存消费比继续攀升，短期仍施压盘面，未来随美国经济逐渐回升，美玉米工业需求等或有所表现，供需形势或逐渐向好。
加之未来天气模式转变、全球玉米供需改善等因素，美盘玉米值得期待。一月底我们已经开始布局美玉米7月和9月期权。
1、美玉米指数
与玉米库消比相关性
美玉米指数与美玉米库存负相关度相比大豆更高，约为-0.639。当美玉米库存消费比上升时，美玉米指数持续承压，自2014年至今，盘面持续低位徘徊即是受库存消费比持续走高影响。未来美玉米是否存在趋势向上机会，关键在于库存消费比变化。
数据来源：美国农业部
2、美玉米库存压力大
数据显示2012/13年度玉米库存为1855万吨，年度期末库存消费比为7.41%，至2017/18年度，玉米库存达到6293万吨，期末库存消费比将达到17.12%。这段时间库存消费比大幅增长主要因产量增速高于消费增速，导致库存持续累积。
数据来源：美国农业部
数据显示，自2012年以来美玉米产量增速快速消费增速，致使库存大幅增长。2012-2017年玉米产量平均增速为3.64%，需求增速为2.37%，致使库存大幅增长。
产量的增加主要来自于单产的增加，2012-2017年年均值为3.92%，播种面积年均值为-0.21%。需求方面，总需求偏慢，但其中饲用需求保持较快增长，年均值为3.59%，反映出美玉米其他需求增速不乐观。
目前美国玉米其他消费，主要以乙醇等工业消费为主，已经占总消费56%左右，其2012-2017年平均增速仅为1.5%。当前石油价格已逐渐上涨，将利好玉米工业消费。
数据来源：美国农业部
美玉米和美豆对土壤、降水、气温等条件要求大体相似，所以在种植存在竞争关系。至于倾向种植何种作物，主要看相对收益。
数据显示自2011、2012年美玉米和美豆分别取得创纪录收益后，绝对收益均大幅走低，2014-2016年连续三年美玉米收益均为负，大豆收益相对较好。
相对收益看，2012-2016年间，仅2015年大豆种植收益略低于玉米，其他年份大豆收益均高于玉米。相对收益好，刺激农户倾向多种植大豆。
数据来源：美国农业部
实际种植面积看，2001年以来美玉米和美豆种植面积均处于增加状态，2012年以来美玉米播种面积出现下滑，而美豆种植面积继续增加，且有加速趋势。
主要原因是美豆种植收益好于玉米，农户倾向种植大豆。目前市场预估未来年度农户仍会倾向多种大豆，所以玉米种植面积或继续下滑。而中性天气条件下，未来玉米单产增幅也将有限。
数据来源：美国农业部
3、玉米未来变数
1）天气因素。
澳大利亚气象局预估2018年4月全球拉尼娜天气模式将转为中性模式，中性天气模式下，美玉米单产继续增加潜力不足。
2）种植面积。
美豆种植收益大于玉米，农户倾向多种植大豆，玉米播种面积或继续下降。但需关注高粱等杂粮种植面积变化。
3）需求方面。
美玉米需求增速不及产量增速的主要原因是工业等需求增速偏慢，随美国经济恢复、石油价格上涨等因素影响，玉米工业需求增速将有所提高。
4）其他因素。
国内玉米产量逐渐进入下跌通道、巴西玉米存在变数等，均利多美玉米。
美麦市场展望
美国小麦分为冬小麦和春小麦，以冬小麦（硬红冬小麦+软红冬小麦）为主，占比约62%。2017年美国春小麦遭遇严重干旱，产量大幅走低，美麦库存消费比已高位回落，但因美麦主要用于食用，消费增速偏慢，缺乏亮点。未来盘面刺激因素仍在于供给端的收缩，如种植面积继续大幅走低，或单产继续出现问题。
近期，冬小麦主产区出现干旱，引发市场担忧，盘面已有所反应，由于期权权利金价格较高，建议寻找合适的点位买入少量看涨期货头寸。
2017年美国小麦种植分布如下图：
美国冬小麦种植区域分布如下图：
美国春小麦种植区域分布如下图：
1、美麦库存消费比下降
数据显示，本年度美麦产量为4737万吨，国内消费3026万吨，出口2654万吨，期末库存2692万吨，其中产量降幅24.61%，消费下降4.25%，出口下降9.96%，期末库存下降14.5%。
产量大幅走低，美麦库存消费比得以回落，预计本年度为48.83%，2016/17年度达到历史最高为53.13%。美麦库存消费比走低，
数据来源：美国农业部
2、美麦需求稳定
数据显示，近年来美麦产量逐渐下降，2012-2017年年均下降1.42%，主要原因是因种植面积大幅走低，2017/18年度美麦种植面积4601万英亩，为1919年记录以来最低水平。
美麦产量走低，但期末库存年均增幅6.8%，主要原因是需求缺乏亮点。国内需求方面，年均-0.59%，说明需求在萎缩，出口年均0.67%，增幅较小。
目前美麦国内需求仍以食用为主，需求增速偏慢，饲用需求增速快，但量较小，对市场影响不大。
数据来源：美国农业部
3、天气存在炒作空间
根据美国气象局显示，过去一周的冬小麦主产州包括堪萨斯州、俄克拉荷马州等地区降水较少，天气较为干燥，影响冬小麦生长状况。但未来一到两周主产区将迎来降水，利多作物生长，盘面或承压。
当前美麦仍处于生长早起，除非发生严重干旱，不然对作物影响相对有限，所以需重点关注美麦四月左右灌浆期天气。目前美国气象局预估至四月底冬麦主产区仍将保持偏干。
数据来源：NOAA
4、种植面积能否刺激盘面
数据显示2017年美麦种植面积4601万公顷，创历史新低。美麦种植面积持续下降主要因其国内需求基本饱和，1992-2017年美麦国内需求平均增速仅为0.3%，国内需求饱和，出口也不乐观，增速仅为0.35%。
加之国内现货价格低迷，种植收益较差（1998年以来，仅有2008年、2012年两次种植绝对收益大于0），农户种植积极性不高，面积持续下滑。
当前虽然库存消费已经下降，但仍高达48.83%，压力明显高于大豆和玉米，所以不排除美麦播种面积继续下滑可能，从而利多盘面。
总体而言，美麦供需压力大于美豆和玉米，且可炒作因素不多，除供给收缩等自身上涨动力外，其他来自于美玉米上涨的协同效应。
数据来源：美国农业部
农产品市场总结
本文主要对美国大豆，玉米和小麦的基本面做一个分析，针对未来两年农产品价格我们偏乐观。
美国玉米
美玉米目前在六年的低点，上图是美国玉米的周线图。特别是美国玉米价格2018年将是拐点，慢牛行情已经启动。
主要因素是：
1）美玉米种植面积将持续下降；
2）玉米工业需求将大幅增长。美国玉米其他消费，主要以乙醇等工业消费为主，已经占总消费56%左右，其中2012-2017年平均增速仅为1.5%。随着全球经济恢复、石油价格上涨等因素影响，将利好玉米工业消费。今年一月底，我们已经布局1807和1809美玉米期权，行权价分别为390美分和400美分。
美国小麦
因近期美国冬小麦遭遇严重干旱，产量或将大幅走低，美麦库存消费比已高位回落，利多美麦。但由于价格已经上涨，期权权利金价格大幅上涨，我们更倾向于使用期货。
提醒投资者，美冬小麦即将进入关键生长期，主产区的天气因素将对盘面价格影响较大，应该密切关注主产区干旱情况。
美国大豆
美豆和国内豆粕价格，我们相对谨慎，只能确定目前价格在底部区域。介入的时间节点应该是三月USDA美国农业部报告后，目前看玉米和大豆的价格比价，美农民更倾向于种植大豆，18年种植面积可能继续提高将利空美豆价格。当然阿根廷的天气对后期的价格影响也非常大。
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